Для всего фондового рынка равен 1. Все другие значения бета для отдельных предприятий сравниваются с 1. Если коэффициент для отдельных предприятий больше 1, тогда их называют «агрессивные или рискованные акции». Если меньше 1, тогда их называют «защищенные безрисковые акции».

Например, если доход на конкретные акции вырос на 10% и средний уровень доходов на рынке тоже повысился на 10% или же, наоборот, снижение рыночного дохода сопровождалось таким же падением дохода на данные акции. В этом случае бета для данных акций = 1.

Если же доход на акции вырос на 12%, в то время, как средняя доходность на рынке повысилась на 10%, это означает, что бета = 1,2. Если же доходность акций увеличилась на 8% при росте среднерыночного дохода на 10%, это означает, что бета будет равна 0,8.

Таким образом, чем выше, тем более рискованна акция. Положительный или отрицательный знак перед значением означает, изменяется ли доходность рассматриваемой акции оцениваемого предприятия в том же направлении, что значение рыночной доходности (знак +), или в противоположном направлении (знак –).

Рыночная доходность обычно измеряется как средний показатель доходности всех или большей выборки акций. Для измерения доходности часто прибегают к использованию рыночных индексов. На Западе одним из наиболее широко известных индексов является Standard & Poor`s Stock Index (или сокращенно S&PL500), который представляет собой средневзвешенную величину курсов акций 500 наиболее крупных компаний. В США большое распространение получил индекс Доу-Джонса, отражающий в себе динамику курса акций тридцати крупнейших компаний. В России использование таких индексов, как S&PL500 и индекс Доу-Джонса, затруднено необходимостью учета фактора странового и других рисков. Поэтому их использование может дать искаженный результат коэффициента. В то же время в нашей стране существует ряд отечественных информационных и рейтинговых агентств, которые уже на протяжении достаточно долгого промежутка времени рассчитывают рыночные индексы различной степени агрегированности. Подобные индексы рассчитывают такие агентства, как «Интерфакс» и «АК&М», а также аналитические центры ряда крупнейших экономических издательств и банков.

Рассмотренная методика определения коэффициента, применяется для случая, когда финансирование деятельности компании осуществляется только за счет собственного капитала. Если же финансирование осуществляется как за счет собственного, так и за счет заемного капитала, то значение коэффициента бета корректируется по формуле:

L = /(1+(1-T)D/E), где

D/E – соотношение заемных и собственных источников финансирования;

Т – налог на прибыль;- коэффициент бета (рычажная бета);

L – скорректированный коэффициент бета (безрычажная бета).

Метод средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of

Для денежного потока для всего инвестированного капитала (бездолгового денежного потока) применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала (Weighted Average Cost of Capital

– WACC) для акционерных обществ рассчитывается по формуле:

WACC kd (1 tc ) wd k p wp ks ws

где kd – стоимость привлечения заемного капитала; tc – ставка налога на прибыль предприятия;

kp – стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);

ks – стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции);

wd – доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;

wp – доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; ws – доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

В качестве расходов, требуемых для получения компанией одного рубля собственных средств (т.е. предназначенных для привлечения акционерного капитала), выступает ставка дисконта, рассмотренная нами в моделях CAPM и кумулятивного построения.

Определение остаточной стоимости бизнеса Определение остаточной стоимости основано на предпосылке о том,

что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются, и в остаточный период будут иметь месть стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные одноуровневые доходы.

Расчет стоимости в после прогнозный период может быть произведен несколькими методами в зависимости от планируемых изменений, которые вероятны в после прогнозный период. Существуют следующие методы расчетов:

по ликвидационной стоимости – данный метод используется в том случае, если в после прогнозный период ожидается ликвидация

компании с последующей перепродажей имеющихся активов. При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвидацией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации);

по стоимости чистых активов – техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов компании. Данный метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной характеристикой которого являются накопленные активы;

метод «предполагаемой продажи» – состоит в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний;

модель Гордона – капитализирует годовой доход послепрогнозного периода в показатель стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами прироста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконтирования.

Модель Гордона и метод «предполагаемой продажи» основаны на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины амортизации и капиталовложений равны. Кроме того, в модели Гордона предполагается, что стратегия развития бизнеса не изменится.

Поскольку по истечении прогнозного периода предполагается дальнейшее стабильное развитие бизнеса, при определении остаточной стоимости компании используется модель Гордона.

Расчет остаточной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле:

Vоос CF n (1 g )

где Vост - остаточная стоимость бизнеса,

CF n - денежный поток доходов за последний год прогнозного периода;

R - ставка дисконтирования для собственного капитала; g - долгосрочные темпы прироста.

Долгосрочный темп прироста дохода может быть рассчитан на основе:

исторических темпов роста компании;

расчет будущих темпов роста аналитиками;

на основе фундаментальных показателей предприятия.

При этом ожидаемые темпы прироста прибыли могут быть рассчитаны по формуле7 : g = ROЕt * коэффициент реинвестирования + (ROЕt - ROЕt-1 )/ ROЕt , где ROЕt – доход на собственный капитал в период t, коэффициент реинвестирования = (капитальные вложения – амортизация + изменение неденежного оборотного капитала)/ EBIT (1- налоговая ставка).

Итоговая величина стоимости бизнеса состоит из двух составляющих:

текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода;

текущего значения стоимости в послепрогнозный период.

V CF 1

V term

V term

(1 R )

(1 R )

(1 R )

i 1 (1 R )

(1 R )

где V - стоимость объекта оценки;

CF 1,2... n - прогнозные значения денежных потоков (Cash Flow),

полученныe от объекта оценки в 1-й, 2-й, n-й год (период);

r- ставка дисконтирования (она учитывает риск вложения средств в данный объект, желаемую отдачу от объекта и другие факторы);

n - количество прогнозируемых периодов (лет); i - номер периода

При проведении процедуры дисконтирования необходимо учитывать, как денежные потоки поступают во времени (в начале каждого периода, в конце каждого периода, равномерно в течение года, и т.д.)

Формула текущей стоимости получаемой в будущем денежной единицы имеет следующий вид:

для конца периода

При этом надо помнить, что при использовании второй формулы (для середины периода) необходимо учесть поправку при дисконтировании

7 Дамодаран А.Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов./ Пер. с англ. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2004 – стр.380-385

остаточной стоимости.8 Традиционную модель Гордона необходимо домножить при этом на (1+r)0.5 .

Внесение заключительных поправок Для определения рыночной стоимости предприятия полученная

величина текущих значений денежных потоков (включая остаточную стоимость) корректируется на ряд поправок:

плюс стоимость избыточных и неоперационных активов, которые не принимают участия в формировании денежного потока,

плюс (минус) избыток (недостаток) чистого оборотного капитала;

минус скрытые обязательства предприятия (например, стоимость природоохранных мероприятий), плюс скрытые резервы;

плюс стоимость социальных активов в случае их использования доходным образом или минус издержки на их содержание в случае затратного характера данного вида активов.

Итоговая проверка заключается в возврате к предыдущим этапам, проверке математических расчетов, обоснованности принятых допущений, сопоставлении запланированных данных с имеющимися и т.д.

Метод дисконтированных денежных потоков используется в следующих случаях:

ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут существенно отличаться от текущих;

можно обоснованно оценить будущие денежные потоки;

прогнозируемые будущие денежные потоки являются большими положительными величинами для большинства прогнозных лет;

потоки доходов и расходов носят сезонный характер.

Кроме того, метод дисконтированных денежных потоков может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Тем не менее в некоторых ситуациях он объективно дает наиболее точный результат. Например, для оценки предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно, прибыльной) и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития.

Метод дисконтированных денежных потоков в меньшей степени применим к оценке хронически убыточных предприятий. Хотя отсутствие прибыли (наличие убытков) у предприятия еще не свидетельствует об отсутствии денежного потока и положительной стоимости бизнеса (см. Финансовый менеджмент. Руководство по технике эффективного менеджмента/ CARANA Corporation – USAID – RPC, М. 1998)

8 Матыцкий В.В. Определение, смысл и расчет продленной и текущей продленной стоимости предприятия (условие среднегодового потокообразования) бюллетень НП «СМАО» Оценочная деятельность, №1, 2006г.

Следует соблюдать осторожность, применяя данный метод для оценки новых предприятий, пусть даже и многообещающих. Отсутствие прибылей в ретроспективе затрудняет объективное прогнозирование будущих денежных потоков бизнеса.

С теоретической точки зрения метод дисконтированных денежных доходов является наилучшим, однако он весьма трудоемок. Существуют оценки, которые в принципе невозможно осуществлять без использования этого метода, – это разработка и оценка инвестиционных проектов.

4.2. Метод капитализации дохода

Метод капитализации прибыли (денежного потока) является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой

	CF , где

NI – чистая прибыль;

CF - денежный поток;

R – ставка капитализации.

Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы

ее роста будут постоянными).

В отличие от оценки недвижимости в оценке бизнеса данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий.

Основные этапы применения метода

Практическое применение метода капитализации прибыли предусматривает следующие основные этапы:

1. Выбор величины денежного потока, который будет капитализирован. 2. Расчет адекватной ставки капитализации.

3. Определение предварительной величины стоимости.

4. Проведение поправок на наличие нефункционирующих активов (если таковые имеются).

Выбор величины денежного потока

Данный этап фактически подразумевает выбор периода текущей производственной деятельности, результаты которой будут капитализированы. Оценщик может выбирать между несколькими вариантами:

денежный поток последнего отчетного года;

денежный поток первого прогнозного года;

средняя величина денежного потока за несколько последних отчетных лет (3-5 лет).

Расчет ставки капитализации

Ставка капитализации для предприятия обычно выводится из ставки дисконтирования путем вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется). Соответственно для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

С математической точки зрения ставка капитализации - это делитель, который применяется для преобразования величины денежного потока за один период времени в показатель стоимости.

Итак, чтобы определить адекватную ставку капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконтирования, используя следующие возможные методики.

При известной ставке дисконтирования ставка капитализации определяется в общем виде по следующей формуле:

где r - ставка капитализации;

R - ставка дисконтирования;

g - долгосрочные темпы прироста денежного потока.

Последние этапы применения метода капитализации представляют собой несложные операции.

Предварительная величина стоимости рассчитывается по приводившейся формуле

Метод капитализации дохода используется в следующих случаях:

ожидается, что будущие уровни денежных потоков (прибылей) не будут существенно отличаться от текущих;

можно обоснованно оценить величину денежного потока (прибыли);

прогнозируемый будущий денежный поток (прибыль) является большой положительной величиной;

ожидаемые темпы роста умеренны и предсказуемы.

Тема 5. Сравнительный подход к оценке стоимости предприятия (бизнеса)

Оценка стоимости предприятия сравнительным подходом строится на принципе замещения. Сравнительный подход в оценке предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком. В сравнительном подходе выделяют три метода:

метод рынка капитала;

метод сделок;

метод отраслевых коэффициентов.

5.1. Методы сравнительного подхода

Метод рынка капитала предполагает использование в качестве базы для сравнения реальные цены, выплаченные за акции аналогичных компаний на фондовых рынках. Данные о сопоставимых предприятиях при использовании соответствующих корректировок могут послужить ориентирами для определения стоимости оцениваемого предприятия. Преимущество данного метода заключается в использовании фактической информации, а не прогнозных данных, имеющих известную неопределенность. Для реализации данного метода необходима достоверная и детальная финансовая и рыночная информация по группе сопоставимых предприятий. Данный метод оценивает стоимость предприятия на уровне неконтрольного (миноритарного) пакета акций.

Метод сделок является частным случаем метода рынка капитала. Основан на ценах приобретения целых аналогичных предприятий, предполагает использование в качестве базы для сравнения цены акций, по которым приобретались контрольные пакеты акций или компании в целом. Метод определяет уровень стоимости контрольного (мажоритарного) пакета акций, позволяющего полностью управлять предприятием.

Метод отраслевых коэффициентов основан на рекомендуемых соотношениях между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитываются на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами. Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдения.

Все три метода сравнительного подхода основываются на ценах за акции компаний-аналогов на фондовых рынках. Учитывая особенности оцениваемой компании, а также практически полное отсутствие данных о

сделках по продаже предприятий, аналогичных оцениваемому, данный метод при выполнении оценки рассматриваемых предприятий применяется с ограничениями.

Как уже указывалось, первые два метода схожи по алгоритму их реализации. Отличие составляет исходная информация (продажа неконтрольных пакетов акций аналогов или их контрольных пакетов (компаний целиком)).

5.2. Этапы оценки стоимости предприятия (бизнеса) в сравнительном подходе

Рассмотрим этапы реализации указанных методов:

1. Осуществляется сбор информации о проданных предприятиях или их пакетах акций.

Сравнительный подход к оценке бизнеса основан в основном на использовании двух типов информации:

Рыночная (ценовая) информация

Финансовая информация.

Рыночная информация представляет собой данные о фактических ценах купли-продажи акций, аналогичных с акциями оцениваемой компании. Качество и доступность информации зависят от уровня развития фондового рынка.

Финансовая информация обычно представлена бухгалтерской отчетностью, а также дополнительными сведениями, позволяющими определить сходство компаний и провести необходимые корректировки, обеспечивающие необходимую сопоставимость.

Однако, в расчетах нередко используются дополнительные данные о мощностях организации, объеме произведенной продукции (работ, услуг) в натуральном выражении, а также может быть использована информация о темпах роста аналогов и другая.

Информацию, необходимую для оценки сравнительным подходом можно получить в следующих источниках информации: www.akm.ru ; www.rbc.ru ; www.skrin.ru ; бюллетень «Государственные торги»; база данных, предлагаемая Интерфакс и другие.

2. Осуществляется отбор аналогичных компаний по критериям.

Состав критериев сопоставимости компаний-аналогов определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными оценщиком. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным.

Рассмотрим основные критерии отбора.

Отраслевое сходство . Данный фактор является одним из основных при выборе аналогов, так как между отраслями существуют значительные различия (доходность, капиталоемкость, ожидаемый рост), влияющие на оценку бизнеса. Список потенциально сопоставимых компаний всегда принадлежит одной отрасли, однако не все предприятия, входящие отрасль или предлагающие свои товары на одном рынке, сопоставимы. Оценщик должен учитывать следующие дополнительные факторы:

уровень диверсификации производства. Если предприятие выпускает один вид продукта или какой-то товар существенно доминирует в производстве и обеспечивает 85% общей прибыли, а сравнимая компания ориентирована на широкий круг товаров и услуг либо аналогичный товар дает не более 20% общей массы прибыли, то такие компании не являются для оценщика сопоставимыми;

характер взаимозаменяемости производимых продуктов. Так, технологическое оборудование одного из предприятий может обеспечивать производство только конкретного продукта. В случае изменения ситуации на рынке такое предприятие будет нуждаться в серьезном техническом перевооружении. Аналог выпускает аналогичный продукт на оборудовании, легко поддающемся переналадке для производства новых товаров. Следовательно, предприятия неодинаково отреагируют на изменение ситуации на рынке;

зависимость от одних и тех же экономических факторов. Стоимость капитала строительных компаний, работающих в районах массового строительства и в отдаленных экономических районах, существенно отличается при достаточном сходстве других критериев, например численности работающих, состава парка строительных машин и механизмов. Аналитик, выявив различия, может либо вычеркнуть предприятие из списка аналогов, либо рассчитать величину корректировки цены аналога для определения стоимости оцениваемой компании;

стадия экономического развития оцениваемой компании и аналогов, Опытная компания, проработавшая ни один год, имеет неоспоримые преимущества и дополнительную прибыль за счет стабильного функционирования, хорошей клиентуры и поставщиков сырья и т. д.

Размер компании является важнейшим критерием, оцениваемым аналитиком при составлении окончательного списка аналогов. Анализ сделок на фондовом рынке приводит к выводу о том, что небольшие компании продают свои акции на фондовом рынке по сравнению со сходными более

1. При анализе расходов в методе дисконтированных денежных потоков следует учесть:
а) инфляционные ожидания для каждой категории издержек;
б) перспективы в отрасли с учетом конкуренции;
в) взаимозависимости и тенденции прошлых лет;
г) ожидаемое повышение цен на продукцию;

2. Стоимость объекта собственности, рассматриваемая как совокупная стоимость материалов, содержащихся в нем, за вычетом затрат на утилизацию является:
а) стоимостью замещения;
б) стоимостью воспроизводства;
в) балансовой стоимостью;
г) инвестиционной стоимостью;
д) утилизационной стоимостью.

3. Оказывает ли влияние на уровень риска размер предприятия:
а) да;
б) нет.

4. Оценщик указывает дату проведения оценки объекта в отчете об оценке, руководствуясь принципом:
а) соответствия;
б) полезности;
в) предельной производительности;
г) изменения стоимости.

5. Метод «предполагаемой продажи» исходит из следующих предположений:
а) в остаточном периоде величины амортизации и капитальных вложений равны;
б) в остаточном периоде должны сохраняться стабильные долгосрочные темпы роста;
в) владелец предприятия не меняется.

6. Какой метод даст более достоверные данные о стоимости предприятия, если оно недавно возникло и имеет значительные материальные активы:
а) метод ликвидационной стоимости;

в) метод капитализации дохода.

7. Если в методе дисконтированных денежных потоков используется бездолговой денежный поток, то в инвестиционном анализе исследуется:
а) капитальные вложения;
б) собственный оборотный капитал;
в) изменение остатка долгосрочной задолженности.

8. На чем основан метод рынка капитала:
а) на оценке миноритарных пакетов акций компаний-аналогов;
б) на оценке контрольных пакетов акций компаний-аналогов;
в) на будущих доходах компании.

9. Какие из ниже перечисленных методов используются для расчета остаточной стоимости для действующего предприятия:
а) модель Гордона;
б) метод «предполагаемой продажи»;
в) по стоимости чистых активов;

10. Для бездолгового денежного потока ставка дисконтирования рассчитывается:


в) с помощью модели оценки капитальных активов;
г) б, в.

11. Верно, ли утверждение: для случая стабильного уровня доходов в течение неограниченного времени коэффициент капитализации равен ставке дисконтирования?
а) да;
б) нет.

12. Когда темпы роста предприятия умеренны и предсказуемы, то используется:
а) метод дисконтированных денежных потоков;
б) метод капитализации дохода;
в) метод чистых активов.

13. С помощью какого метода можно определить стоимость неконтрольного пакета акций:
а) метода сделок;
б) метода стоимости чистых активов;
в) метода рынка капитала.

14. Трансформация отчетности обязательна в процессе оценки предприятия:
а) да;
б) нет.

15. Для денежного потока для собственного капитала ставка дисконтирования рассчитывается:
а) как средневзвешенная стоимость капитала;
б) методом кумулятивного построения;
в) с помощью модели оценки капитальных активов.

16. Нужно ли проводить оценщику анализ финансового состояния предприятия:
а) да;
б) нет.

17. В определении рыночной стоимости под рынком следует понимать:
а) конкретных продавца и покупателя подобных видов предприятий;
б) всех потенциальных продавцов и покупателей подобных видов предприятий.

18. Акции, оцениваемые в соответствии со стандартом рыночной стоимости, почти всегда составляют:
а) контрольный пакет акций;
б) неконтрольный пакет акций.

19. Какие компоненты включает инвестиционный анализ для расчетов по модели денежного потока для собственного капитала:
а) капиталовложения;
б) прирост собственного оборотного капитала;
в) спрос на продукцию.

20. Верно ли утверждение: для случаев возрастающих во времени денежных потоков коэффициент капитализации будет всегда больше ставки дисконтирования:
а) да;
б) нет.

21. Мультипликатор - это соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем:
а) да;
б) нет.

22. Бизнес - это:
а) предприятие в целом;
б) предприятие с филиалами и дочерними организациями;
в) конкретная деятельность, организованная в рамках определенной структуры.

24. Нормализация отчетности проводится с целью:
а) приведения ее к единым стандартам бухгалтерского учета;
б) определения доходов и расходов, характерных для нормально действующего бизнеса;
в) упорядочения бухгалтерской отчетности.

25. Расчет остаточной стоимости необходим в:
а) методе рынка капитала;
б) методе избыточных прибылей;
в) методе дисконтированных денежных потоков.

Методы оценки стоимости предприятия (бизнеса)

Метод капитализации прибыли (дохода)

Метод капитализации прибыли является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность.

Капитализация - процесс пересчета прибыли (дохода), полученной от объекта оценки с целью определения его стоимости.

Метод капитализации прибыли используется в случае, если ожидается, что будущие чистые доходы или денежные потоки приблизительно будут равны текущим или темпы их роста будут умеренными и предсказуемыми. Причем доходы являются достаточно значительными положительными величинами, т.е. бизнес будет стабильно развиваться.

Суть метода капитализации заключается в определении величины ежегодных доходов и соответствующей этим доходам ставки капитализации, на основе которых рассчитывается цена компании.

Основные этапы при применении метода капитализации прибыли:

• - Анализ финансовой отчетности предприятия;
• - Определение величины прибыли, которая будет капитализирована;
• - Расчет ставки капитализации;
• - Определение предварительной величины стоимости бизнеса предприятия.
• - Внесение итоговых поправок.

Анализ финансовой отчетности предприятия проводится на основе баланса предприятия и отчета о финансовых результатах. Желательно наличие этих документов хотя бы за последние три года. При анализе финансовой документации предприятия, проводится ее нормализация, т.е. делаются поправки на единовременные и чрезвычайные статьи, как баланса, так и отчета о прибылях и убытках, которые не носили регулярного характера в прошлой деятельности предприятия и вряд ли будут повторяться в будущем. Кроме того, если возникает необходимость, трансформируется бухгалтерская отчетность предприятия в соответствии с общепринятыми стандартами бухгалтерского учета

Согласно методу капитализации дохода рыночная стоимость бизнеса определяется по формуле:

С 0 = Прибыль (доход)/ коэффициент капитализации

При расчете чистого дохода важно правильно выбрать период времени, за который производятся расчеты. Это могут быть несколько периодов в прошлом, обычно пять, а могут использоваться данные о доходах за несколько периодов в прошлом и прогнозы на ближайшее будущее.

Показатель чистой прибыли обычно используется для оценки предприятий, в активах которых преобладает быстроизнашивающееся оборудование. Для компаний, обладающих значительной недвижимостью, балансовая стоимость которой уменьшается, а фактическая остается почти неизменной, предпочитают использовать денежный поток.

Величина коэффициента капитализации устанавливается следующими методами:

• - Кумулятивным методом на основе безрисковой ставки дохода с последующей корректировкой ее на величину риска, характерную для инвестирования в данный объект оценки (сферу бизнеса);
• - Исходя из анализа рыночных данных, т.е. путем деления чистого дохода, приносимого сопоставимыми объектами, на цену их фактических продаж;
• - На базе требуемой ставки доходности, скорректированной на индекс роста потока доходов (например 20/1,15=17,3%).

Внесение итоговых поправок (при необходимости) производится на нефункциональные активы (те активы, которые не принимают участия в извлечении дохода), на недостаток ликвидности, на контрольный или неконтрольный пакет оцениваемых акций или долей.

Метод капитализации прибыли при оценке бизнеса предприятия обычно используется, когда имеется достаточно данных для определения нормализованного денежного потока, текущий денежный поток примерно равен будущим денежным потокам, ожидаемые темпы роста умеренны или предсказуемы. Данный метод наиболее применим к предприятиям, приносящим стабильную прибыль, величина которой из года в год меняется незначительно (или темпы роста прибыли постоянны). В отличие от оценки недвижимости, в оценке бизнеса предприятий данный метод применяется довольно редко и в основном для мелких предприятий, из - за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, что характерно для большинства крупных и средних предприятий

Главным достоинством метода капитализации дохода является то, что он отражает потенциальную доходность бизнеса, позволяет учесть риск отрасли и компании.

Каковы методы доходного подхода к оценке бизнеса?

В рамках доходного подхода наиболее часто используются два метода: метод дисконтированных денежных потоков и метод капитализации прибыли.

Метод дисконтированных денежных потоков (DCF , ДДП) является ключевым методом оценки бизнеса, так как он в наибольшей степени реализует основную предпосылку оценки и наиболее теоретически обоснован. В соответствии с методом DCF, при определении стоимости предприятия нужно решить две задачи: проанализировать и спрогнозировать будущие потоки денежных доходов с точки зрения их структуры, величины, времени и частоты поступлений и определить для них ставку дисконтирования.

Процесс оценки методом DCF включает следующие основные этапы.

• 1. Выбор модели денежного потока.
• 2. Определение длительности прогнозного периода.
• 3. Ретроспективный анализ финансовых результатов деятельности оцениваемого объекта за ряд предыдущих лет; прогноз изменения денежного потока на будущее.
• 4. Определение ставки дисконтирования.
• 5. Расчет текущих стоимостей денежных потоков в прогнозный период.
• 6. Определение стоимости бизнеса в постпрогнозный период.
• 7. Предварительный расчет стоимости бизнеса.
• 8. Внесение итоговых поправок.
• 9. Определение окончательной рыночной стоимости объекта.

Остановимся подробнее на каждом этапе.

1. При оценке бизнеса можно применять одну из двух моделей денежного потока (CF ): CF для собственного капитала и CF для всего инвестированного капитала. Существуют два основных метода расчета величины денежного потока: прямой и косвенный. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности (CF от основной деятельности (1), CF от инвестиционной деятельности (2), CF от финансовой деятельности (3)).

Согласно этому методу, CF для собственного капитала рассчитывают следующим образом:

• (1) : Чистая прибыль + Амортизация ± Уменьшение (увеличение) дебиторской задолженности ± Уменьшение (увеличение) производственных запасов ± Увеличение (уменьшение) кредиторской задолженности;
• (2) : – Прирост основных средств – Прирост капитального строительства + Прибыль от продажи основных средств и капитальных вложений;
• (3) : ± Уменьшение (увеличение) долгосрочной задолженности ± Уменьшение (увеличение) краткосрочной задолженности.

При расчете CF для всего инвестированного капитала отличие состоит в том, что в этом случае условно можно не различать собственный и заемный капитал, и считать совокупный CF, только при этом расчет начинать не с чистой прибыли, а с прибыли до уплаты налогов и процентов. Кроме того, поскольку в данной модели условно не различают собственный и заемный капитал, изменение долгосрочной задолженности при расчете CF не учитывается.

• 2. Поскольку, согласно методу DCF, стоимость предприятия основывается на будущих денежных потоках, задачей оценки является разработка прогноза денежного потока на какой-либо будущий временной период, начиная с текущего года. В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста предприятия не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов). В российских условиях длительность прогнозного периода, как правило, не превышает 3–5 лет.
• 3. Анализ финансовых результатов деятельности предприятия предусматривает следующие этапы:
  • анализ и прогноз валовой выручки от реализации;
  • анализ и прогноз расходов;
  • анализ и прогноз инвестиций.
• 4. Для расчета ставки дисконтирования обычно применяют следующие методы:
  • для денежного потока для собственного капитала: модель оценки капитальных активов, модель кумулятивного построения ;
  • для денежного потока для всего инвестированного капитала: модель средневзвешенной стоимости капитала.

На основе модели оценки капитальных активов (САРМ) ставку дисконтирования можно рассчитать следующим образом:

где R – ожидаемая инвестором ставка дохода; R f – безрисковая ставка дохода; β – коэффициент бета (мера систематического риска, вызываемого макроэкономическими факторами); R ni – среднерыночная ставка дохода. Часто эта модель дополняется еще тремя элементами: S 1; S 2 – премия для малых предприятий и за риск, характерный для отдельного предприятия соответственно (по сложившемуся инвестиционному обычаю эти поправки назначаются экспертно в интервале до 5/6 от безрисковой ставки); С – страновой риск (характерен для иностранных инвесторов), который обычно оценивают экспертным путем. В частности, для России страновой риск принимается равным 7–10%.

Согласно модели кумулятивного построения ставка дисконтирования равна

(10.2)

где j, J – множество учитываемых по отношению к данному бизнесу факторов риска; g j – премия за отдельный риск по фактору с номером j .

Отличие от модели оценки капитальных активов состоит в том, что в ее структуре учитываются не систематические риски, вызванные макроэкономическими факторами, а несистематические, относящиеся именно к данному бизнесу. Например, риски "ключевой фигуры" в составе менеджеров компании; риски качества управления, размера компании; риски недостаточной финансовой устойчивости; риски недостаточной хозяйственной деятельности; риски недостаточной диверсифицированности рынков сбыта продукции и т.д.

Согласно методу средневзвешенной стоимости капитала (WACC) ставка дисконтирования равна

где d CK – доля собственного капитала предприятия; R CK – ставка дисконта для собственного капитала, определенного по методу оценки капитальных активов или по методу кумулятивного построения; d ЗK – доля заемного капитала; R КР – процентная ставка по заключенным или намеченным кредитным соглашениям; h – ставка налога на прибыль.

• 5. Денежные потоки, рассчитанные для каждого года прогнозного периода, приводятся к текущему виду с использованием определенной на предыдущем этапе ставки дисконтирования.
• 6. Согласно методу DCF, кроме текущих стоимостей денежных потоков в прогнозный период, необходимо определить стоимость бизнеса в постпрогнозный период, а именно – на начало постпрогнозного периода (так называемую остаточную стоимость).

В зависимости от перспектив развития предприятия в постпрогнозный период используют тот или иной способ расчета постпрогнозной стоимости:

• метод расчета по ликвидационной стоимости (если ожидается банкротство предприятия, используется ликвидационная стоимость активов на конец прогнозного периода);
• метод расчета по стоимости чистых активов (используется ожидаемая остаточная стоимость активов на конец прогнозного периода);
• модель Гордона (используется в случае, если ожидается, что и в постпрогнозный период объект по-прежнему будет приносить прибыль). Эта модель предполагает ряд допущений:
• – владелец компании не меняется,
• – в остаточный период величины износа и капиталовложений равны,

в постпрогнозный период должны сохраняться стабильные темпы роста. Расчет производится по формуле

где V(n+1) – стоимость в постпрогнозный период; СF(n+1) – денежный поток доходов за первый год постпрогнозного периода; R – ставка дисконтирования; g – долгосрочные темпы роста денежного потока.

7. Предварительный расчет величины стоимости бизнеса по методу DCF состоит из двух составляющих: определения текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода и текущего значения стоимости в постпрогнозный период:

(10.5)

• 8. Для получения окончательной величины рыночной стоимости объекта необходимо внести итоговые поправки. Среди них наиболее важными являются две: поправка на величину стоимости нефункционирующих активов и на изменение величины собственного оборотного капитала.
• 9. Выводится окончательная величина рыночной стоимости компании с учетом внесения итоговых поправок.

Пример 10.1

Прогнозный период составляет три года. Ставка дохода по государственным облигациям – 11%; среднерыночная ставка дохода – 16%; коэффициент бета для оцениваемой компании – 1,2. В постпрогнозном периоде предполагается, что объект по-прежнему будет приносить прибыль, ожидаемые долгосрочные темпы роста прибыли – 2%. Исходя из ретроспективных данных, прогнозируемые по компании денежные потоки предприятия следующие:

• 1-й год – 200 000 ден. ед.;
• 2-й год – 250 000 ден. ед.;
• 3-й год – 280 000 ден. ед.;
• 4-й год – 300 000 ден. ед.
• 1. Рассчитаем ставку дисконтирования по модели САРМ :

2. Рассчитаем текущую стоимость денежных потоков на три прогнозных года:

3. По модели Гордона рассчитаем стоимость бизнеса в постпрогнозный период:

4. Рассчитаем текущую стоимость бизнеса в постпрогнозный период:

5. Находим стоимость бизнеса как сумму текущих стоимостей всех будущих денежных потоков и стоимости бизнеса в постпрогнозный период:

Метод капитализации прибыли используется гораздо реже метода DCF (в основном, для мелких предприятий), поскольку он может быть применим лишь в том случае, если предприятие в течение длительного времени будет получать примерно одинаковые величины прибыли и темпы ее роста умеренны и предсказуемы.

Сущность данного метода выражается формулой

где V – стоимость компании; D – прибыль; С – коэффициент капитализации.

Процесс оценки методом капитализации прибыли включает следующие основные этапы.

• 1. Анализ финансовой отчетности.
• 2. Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована.
• 3. Расчет коэффициента капитализации.
• 4. Предварительное определение величины стоимости.
• 5. Внесение поправок.

Чаще всего коэффициент капитализации рассчитывается на основе ставки дисконтирования путем вычитания из нее среднегодовых темпов роста прибыли:

где С – коэффициент капитализации; R – ставка дисконтирования; g – долгосрочные темпы роста прибыли.

Пример 10.2

Требуется определить стоимость салона-парикмахерской "Виктория" по следующим данным. Компания расположена в "спальном" районе города, работает на рынке 8 лет, обслуживает примерно одинаковый круг клиентов и имеет последние 6 лет из года в год примерно одинаковую прибыль в размере 800000 ден. ед. Долгосрочные темпы роста прибыли составляют 2%, ставка дисконтирования, рассчитанная по модели САРМ, составляет 18%.

Выбор целесообразных методов оценки стоимости конкретного объекта должен осуществляться на основе наиболее полного учета факторов-условий. Это означает, что существуют определенные условия, при которых обычно используется каждый из методов. Выбирать следует те методы, факторы которых в наибольшей мере соответствуют условиям существования конкретного объекта оценки.
Довольно полный перечень факторов-условий изложен в учебнике и представлен в табл. 6.38, где звездочками отмечены факторы, которые требуется учесть, прежде чем использовать метод в качестве исходного для оценки стоимости бизнеса.
Факторы-условия, обусловливающие выбор метода
оценки стоимости бизнеса
Таблица 6.38

№ п/п	Метод оценки	Рекомендуется применять при наличии следующих факторов-условий
1	2	3
1	Стоимость чистых активов	Компания владеет значительными материальными активами, а нематериальные активы несущественны* Труд доставляет небольшую добавленную стоимость продуктам или услугам компании Предполагается, что компания будет оставаться действующим предприятием Оцениваемая доля собственности является контролируемой Компания не имела в прошлом устойчивых доходов или имела неустойчивое соотношение прибыль/поток денежных средств
11	Ликвида ционная стоимость	Ликвидационная стоимость является приемлемым определением стоимости оцениваемой компании* Оцениваемая доля собственности является контролируемой для компании Компания находится в состоянии банкротства, или имеются обоснованные сомнения в том, что она сможет продолжить функционировать как действующее предприятие Текущие и прогнозируемые потоки денежных средств компании от продолжающихся операций слишком малы по сравнению с ее чистыми активами Компания может оказаться более ценной, будучи «мертвой», чем «живой»
111	Капитализация доходов	Прибыльность компании существенно влияет на представление о ее стоимости* Имеется достаточная информация для обоснованного суждения об ожидаемых прибылях* Уровень текущих доходов может дать приближенное представление о будущих доходах Показатели прибыли компании устойчиво положительны Ожидаемые темпы роста умеренны и предсказуемы При оценке контролируемой доли капитала доходы владельца могут быть оценены с достаточной определенностью Стоимость нематериальных активов компании значительна Труд или нематериальные активы дают существенную добавленную стоимость продуктам и услугам компании Прибыль признается относительно более удобным индикатором стоимости бизнеса, чем поток денежных средств

Продолжение табл. 6.38

1	2	3
IV	Дисконтированный поток денежных средств	Отношение прибыли к потоку денежных средств существенно сказывается на стоимости компании* Текущие потоки денежных средств, как ожидается, существенно отличаются от возможного в будущем потока денежных средств Будущий чистый поток денежных средств может быть определен достаточно достоверно Чистый поток средств компании в последний год прогнозного периода будет обязательно положительным Чистый поток денежных средств компании в течение прогнозируемого периода не будет отрицательным При оценке контролируемой доли капитала доходы владельца могут быть оценены с достаточной определенностью Компания только приступает к бизнесу Компания является потенциальным приобретением других собственников
V	Все методы, использующие оценочные мультипликаторы, основанные на данных компаний- аналогов для сравнения	Имеется адекватное число компаний-аналогов и/или сделок, чтобы определить значение оценочного мультипликатора* Если в качестве аналогов используются публичные компании (открытого типа), то оценщик получает адекватные сравнительные данные для выполнения соответствующего анализа и корректировок* Если используются сравнительные трансакции, тогда оценщик получает адекватные данные (объемы продаж, соотношение между продажами активов и продажами ценных бумаг) для выполнения соответствующего анализа и корректировок* Оценка предназначается для целей обложения федеральным подоходным налогом Предполагается превращение оцениваемой компании в компанию открытого типа
VI	Цена/при- быль Цена/вало- вой поток денежных средств	(Здесь также следует учесть факторы, рассмотренные в пункте V) Данные о соотношении прибыль/поток денежных средств по компании-объекту исследования и компаниям-аналогам достаточно надежны* Текущее соотношение прибыль/поток денежных средств может быть использовано для приблизительной оценки будущего соотношения прибыль/поток денежных средств При оценке контролируемой доли капитала доходы владельца могут быть оценены с достаточной определенностью Соотношение прибыль/поток денежных средств, характерное для компании - объекта оценки и компаний- аналогов для сравнения устойчиво положительно

Продолжение табл. 6.38

1	2	3
VII	Цена ком- пании/ва- ЛОВОЙ поток денежных средств	{Здесь также следует учесть факторы, рассмотренные в пункте V) Данные о валовых доходах компании достаточно надежны Может быть установлено отношение между валовым доходом и прибылью для компаний-аналогов для сравнения с оцениваемой компанией* Прибыль компании складывалась в прошлом неравномерно Оцениваемая компания относится к сфере услуг или другому виду бизнеса с низкими переменными издержками Структура издержек компаний данной отрасли (к которой относится и оцениваемая компания) выравнивается
VIII	Цена/диви- денды	(Здесь также следует учесть факторы, рассмотренные в пункте V) 1. Если оцениваемая компания выплачивает дивиденды непосредственно и их возможная в перспективе величина может быть оценена достаточно достоверно*
IX	Цена/стои- мость чистых активов	(Здесь также следует учесть факторы, рассмотренные в пункте 1) Имеется общедоступная информация о стоимости чистых активов компаний-аналогов* Ожидается, что стоимость чистых активов как оцениваемой компании, так и компаний-аналогов для сравнения является положительной величиной* Существенную долю активов компании составляют ликвидные активы или другие инвестиции (акции, имеющие хождение на рынке, инвестиции в недвижимость) Оцениваемая доля собственности - миноритарная (неконтрольный пакет), но другие условия для применения метода стоимости чистых активов удовлетворяются
X	Метод избыточных прибылей	Стоимость компании непосредственно выводится из ее прибылей (применимо к большинству компаний)* Компания имеет устоявшуюся историю доходов Имеется достаточно надежная информация, по которой можно вполне обоснованно судить о будущих прибылях* По текущей прибыли можно приблизительно предугадать будущие доходы* Прибыль оцениваемой компании положительна* Ожидаемые темпы роста прибыли умеренные и предсказуемые* При оценке контрольной доли капитала доходы владельца могут быть оценены с достаточной определенностью* Оцениваемый бизнес относится к разряду малых предприятий или индивидуальной профессиональной деятельности

Окончание табл. 6.38

1	2	3
XI	Метод дискретного денежного потока	Стоимость компании непосредственно выводится из ее потока денежных средств* Компания имеет устоявшуюся историю доходов Владелец компании одновременно является работником, который активно управляет компанией* Имеются надежные данные о соотношении доходы/де- нежный поток для оцениваемой компании и компаний- аналогов* Ожидается, что текущее отношение доходы/денежный поток соответствует соотношению этих показателей в перспективе* При оценке контрольной доли капитала доходы владельца могут быть оценены с достаточной определенностью (такие доходы включают компенсации, случайные доходы, личные расходы за счет компании)* 1. Соотношение доходы/денежный поток для оцениваемой компании и компаний-аналогов является положительным* 8. Оцениваемый бизнес относится к разряду малых предприятий

* Примечание. Как правило, эксперт-оценщик выполняет поиск информации о компаниях-аналогах для каждого оценочного проекта.

Обоснование выбора наиболее подходящего метода оценки стоимости бизнеса рекомендуется осуществлять в два этапа: предварительно и окончательно. На предварительном этапе необходимо использовать разработанный нами укрупненный алгоритм выбора метода оценки применительно к некоторым типовым ситуациям (рис. 6.8).
Окончательное решение по выбору наиболее приемлемых метсь дов оценки принимает эксперт-оценщик с учетом как внутренних, так и внешних условий функционирования данного объекта оценки.
Более того, каждый объект оценки характеризуется многочисленными организационными, экономическими, инвестиционными и иными особенностями, которые также зачастую невозможно формализовать. По этой причине на втором этапе эти неформализуемые факторы (ситуации) и особенности объекта оценки необходимо учесть.
После предварительного определения на первом этапе целесообразного метода (или методов) оценки переходят ко второму, заключительному этапу, на котором принимается окончательное решение об использовании метода (или нескольких методов) оценки стоимости бизнеса. При этом экспертом-оценщиком выполняется аналитическая работа, связанная с проверкой на соответствие выбранного

Рис. 6.8. Укрупненный алгоритм обоснования выбора наиболее целесообразного метода оценки стоимости бизнеса
(Продолжение рис. 6.8 см. С. 360)

Рис. 6.8. (Окончание рис. 6.8)

ML
метода (методов) тем основным параметрам, которые определяют благоприятные условия его применения. Если выбранный на первом этапе метод (методы) оценки бизнеса не противоречит основным условиям, которые характерны именно для этого метода (этих методов), то решение, полученное на первом этапе, остается в силе. Если необходимого соответствия не обнаруживается, то посредством анализа других групп факторов экспертом-оценщиком выявляется наиболее целесообразный метод (методы) оценки стоимости бизнеса. В систематизированном виде состав факторов, обусловливающих обоснованность применения того или иного метода, приведен в табл. 6.39.
Факторы, подлежащие учету при обосновании выбора
целесообразного метода оценки стоимости бизнеса
Таблица 6.39

Метод оценки	Факторы, обусловливающие выбор метода оценки
1	2
Стоимость чистых активов	Компания является функционирующей
	Компания недавно образована, у нее нет сколько-либо полной информации о денежных потоках или они не могут быть достоверно определены
	Наличие слабых административных барьеров для входа нового бизнеса в данную отрасль, в которой работает компания (регистрация, лицензирование, разрешения, стандартизация и сертификация, маркировка и др.)
	Компания владеет значительными материальными активами, а объемы нематериальных активов незначительны
	Компания не имела в прошлом достаточно устойчивых доходов или имела неустойчивое соотношение при- быль/поток денежных средств
	Финансовый баланс отражает все материальные активы компании
	Оцениваемая доля собственности является контролируемой (мажоритарной) для компании
	Значительная часть активов компании состоит из ликвидных активов или объектов инвестиций
	Бизнес сильно зависит от контрактных предложений, нет устойчивого и постоянного рынка сбыта
	Компания получает весьма мало или вовсе не получает дополнительной стоимости от труда и нематериальных активов
	Наличие контрольного пакета акций в руках собственника
	Значительная трудоемкость и сравнительно большие затраты времени, требуемые для выполнения необходимой системы расчетов

Продолжение табл. 6.39

1	2
Ликвидационная стоимость	Ликвидационная стоимость является приемлемым определением стоимости оцениваемой компании
	Оцениваемая доля собственности является контрольной (мажоритарной) для компании
	Компания находится в состоянии банкротства или близко к этому состоянию
	Текущие и прогнозируемые потоки денежных средств слишком малы по сравнению с ее чистыми активами
	Справедливая рыночная стоимость чистых активов компании после их реализации, обусловленной процедурой банкротства, превышает текущие обязательства
Капитализация доходов
	Прибыльность компании существенно влияет на представление относительно ее стоимости
	Имеется достаточная по объему и достоверная информация относительно будущих и текущих конечных экономических результатов деятельности
	Ожидаемые темпы роста конечных экономических результатов достаточно умеренные и предсказуемые
	Показатели прибыли имеют устойчивую положительную тенденцию
	При оценке контролируемой (мажоритарной) доли капитала доходы владельцев собственности могут быть оценены с достаточной достоверностью
	Стоимость нематериальных активов значительна
	Прибыль может быть признана более удобным индикатором стоимости бизнеса, чем поток денежных средств
Дисконтирование будущих денежных доходов	Компания является действующей
	Будущий чистый поток денежных средств может быть спрогнозирован достаточно точно
	.Отношение прибыли к потоку денежных средств существенно сказывается на стоимости компании
	Активы компании преимущественно составляют станки, машины, агрегаты, т.е. производственное оборудование
	Текущие потоки денежных средств существенно отличаются от возможного в будущем потока денежных средств
	Чистый поток денежных средств, относящийся к последнему году прогнозного периода, будет положительным
	Чистый поток денежных средств на протяжении всего прогнозного периода не будет отрицательным
	При оценке контролируемой (мажоритарной) доли капитала доходы владельцев могут быть определены с достаточно высокой достоверностью

Продолжение табл. 6.39

1	2
	Компания производит такие товары и оказывает услуги, которые свидетельствуют о наличии нематериальной стоимости
	Существуют серьезные барьеры для вхождения в данную отрасль (например, из-за большого объема стартового капитала)
	Компания является потенциальным приобретением других собственников
Все методы, использующие оценочные мультипликаторы, основанные на данных компаний-аналогов, для сравнения	Имеется достаточное количество компаний-аналогов или сделок на целевом рынке, позволяющих определить значение оценочного мультипликатора
	Если в качестве компаний-аналогов выступают компании открытого типа, то возможно получение адекватных, надежных сравнительных данных для выполнения сравнительного анализа и необходимых корректировок
Все методы, использующие оценочные мультипликаторы, полу- чаемые по компаниям- аналогам для последующего сравнения	Если используются достаточно представительные данные по сделкам (трансзакциям), то возможно получение адекватных, надежных сравнительных данных для выполнения сравнительного анализа и необходимых корректировок
	Оценка предназначена для целей налогообложения по фактам дарения, наследования и т.д.
	Предполагается превращение оцениваемой компании в компанию открытого типа
Метод избыточных прибылей	Стоимость компании непосредственно выводится из потока ее прибылей
	Компания отличается достаточной стабильностью доходов в ретроспективе
	Имеется надежная информация относительно будущих нормальных прибылей
	Прибыль оцениваемой компании является положительной
	По текущей прибыли можно достоверно спрогнозировать будущие доходы
	Ожидаемые темпы роста прибыли умеренные и прогнозируемы
	При оценке контролируемой (мажоритарной) доли капитала доходы владельца могут быть оценены с достаточной достоверностью
	Оцениваемый бизнес относится к малым предприятиям или к индивидуально-трудовой деятельности
Цена/прибыль	Информация, отражающая соотношение прибыль/поток денежных средств по компании - объекту исследования и компаниям-аналогам достаточно достоверны и надежны

Окончание табл. 6.39

1	2
Цена/валовой поток денежных средств	Текущие соотношения прибыль/поток денежных средств может быть использовано для определения этого соотношения в будущем
	При оценке контролируемой (мажоритарной) доли капитала доходы владельца могут быть определены с достаточной точностью
	Соотношение прибыль/поток денежных средств, характерное для компании - объекта исследования и компаний- аналогов, вполне устойчивое и положительное
Цена/дивиденды	Компания регулярно выплачивает дивиденды, а их величина в перспективе может бьггь определена достаточно точно
Цена/стоимость чистых активов	Имеется необходимая для расчетов информация о стоимости чистых активов по компаниям-аналогам
	Стоимость чистых активов у исследуемой компании и компании-аналога является положительной величиной
	Достаточно значительную долю активов компании составляют ликвидные активы или другие инвестиции (акции, инвестиции в недвижимость и т.п.)
	Оцениваемая доля собственного капитала может быть неконтролируемой (миноритарной), но все другие условия, характерные для применения метода чистых активов, имеют место

После окончательного определения состава методов (метода) оценки стоимости бизнеса представляется целесообразной разработка частных алгоритмов. Эти алгоритмы призваны формализовать весь процесс расчетов по каждому методу оценки стоимости бизнеса. В качестве примера приведем алгоритм, позволяющий определить стоимость бизнеса согласно методу чистых активов (рис. 6.9).
Благодаря разработанной и изложенной выше методике, предусматривающей строгое обоснование выбора наиболее целесообразных методов оценки стоимости бизнеса применительно к данной компании, упорядочивается и нормализуется весь многоэтапный процесс, который обычно выполняется профессиональными экс- пертами-оценщиками.
В спорных ситуациях, когда по результатам анализа целесообразным считается использование нескольких методов для оценки стоимости бизнеса, эксперт-оценщик должен располагать соответствующей статистической информацией о частоте их применения в данной отрасли.

Рис. 6.9. Укрупненный алгоритм расчета стоимости бизнеса с помощью метода чистых активов

Так, согласно зарубежной и отечественной статистике, частота использования тех или иных методов может быть охарактеризована следующими данными (табл. 6.40).

Таблица 6.40
Удельный вес известных методов оценки стоимости предприятия, применяемых на практике

Как видно из таблицы, предпочтение отдается чаще всего методу дисконтированных денежных потоков (31%). На втором и третьем местах находятся соответственно учетный метод оценки (28%) и метод капитализации доходов (17%). Располагая такой информацией, можно в спорных ситуациях принять вполне обоснованное решение.